經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 鄭晨燁 12月8日晚間，天合光能股份有限公司（688599.SH，下稱“天合光能”）發(fā)布公告，明確表示決定終止對控股子公司天合富家能源股份有限公司（下稱“天合富家”）分拆上市的籌劃工作。

在公告中，天合光能強(qiáng)調(diào)，此舉是基于行業(yè)發(fā)展趨勢及自身優(yōu)勢所作出的戰(zhàn)略性決策。公司將從傳統(tǒng)光伏產(chǎn)品制造商轉(zhuǎn)型升級為光伏及儲能智慧能源整體解決方案提供商，而天合富家的分布式系統(tǒng)與運維業(yè)務(wù)被視為最貼近終端的環(huán)節(jié)，將在整體方案戰(zhàn)略中發(fā)揮重要作用。

換言之，與其讓這一分布式業(yè)務(wù)板塊獨立闖關(guān)資本市場，天合光能更傾向通過內(nèi)部協(xié)同與融合，為整體戰(zhàn)略目標(biāo)提供有力支撐。

天合光能的這項分拆計劃最初披露于2023年4月。彼時該公司發(fā)布公告稱，天合智慧（天合富家前身）在分布式光伏領(lǐng)域具備一定基礎(chǔ)和發(fā)展?jié)摿Γ植鹕鲜杏型l(fā)揮資本市場優(yōu)化資源配置、拓寬融資渠道的功能。

然而如今，面對行業(yè)環(huán)境、盈利模式和市場預(yù)期的變化，這場原本期望中的分拆上市之路最終未能成行。

終止分拆

2023年4月，天合光能發(fā)布《關(guān)于籌劃控股子公司分拆上市的提示性公告》，正式開啟天合智慧（后更名為天合富家）分拆上市的前期準(zhǔn)備。

根據(jù)當(dāng)時公告，天合智慧專注于分布式光伏系統(tǒng)解決方案及數(shù)字能源管理業(yè)務(wù)，在“碳達(dá)峰、碳中和”政策推動下，分布式光伏累計裝機(jī)量快速增長，為該業(yè)務(wù)板塊帶來利好。天合光能當(dāng)時表示，天合智慧近年業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，但在集團(tuán)整體中占比仍不顯著。通過分拆上市，天合智慧有望獲得直接對接資本市場和拓寬融資渠道的機(jī)會，促進(jìn)其更快發(fā)展。

2023年是分布式光伏景氣度較高的一年，政策紅利疊加終端需求釋放，相關(guān)企業(yè)在資本市場有所期待。作為頭部光伏制造商，天合光能延伸至分布式業(yè)務(wù)有利于完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，提升盈利空間和話語權(quán)。如果分拆成功，天合富家獨立上市后將更有自主拓展的靈活性。

然而，從2023年底至2024年，光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格大幅下滑，企業(yè)盈利能力普遍承壓。2024年前三季度，多家光伏企業(yè)財報中出現(xiàn)利潤下滑乃至虧損的情況。

天合光能也不例外：2024年前三季度公司營收約631.47億元，同比下降22.16%；凈利潤-8.47億元，同比下降116.67%，第三季度更是環(huán)比由盈轉(zhuǎn)虧。這與組件價格持續(xù)下行、優(yōu)勢市場不確定性增強(qiáng)密不可分。

在此背景下，不僅分拆本身面臨更嚴(yán)格的資本市場審視，分布式光伏業(yè)務(wù)的未來增長邏輯也出現(xiàn)變數(shù)，電價波動、電力市場化交易及電網(wǎng)消納約束，讓分布式項目的收益預(yù)期不再如以前樂觀，市場對于分拆后的估值與融資環(huán)境也更加謹(jǐn)慎。

2024年10月10日，國家能源局對外發(fā)布了《分布式光伏發(fā)電開發(fā)建設(shè)管理辦法（征求意見稿）》，并向社會公開征求意見。這份新規(guī)一旦正式實施，將替代2013年的舊版，從定義與分類、備案、建設(shè)、電網(wǎng)接入到運行管理等多環(huán)節(jié)對分布式光伏進(jìn)行細(xì)化與約束。

過去十年間，國內(nèi)分布式光伏新增并網(wǎng)規(guī)模從2013年的0.8GW猛增至2023年的96.3GW，占整體新增光伏裝機(jī)比例從6.2%升至42%，分布式在我國光伏版圖中的地位迅速提升，但產(chǎn)業(yè)快速擴(kuò)張后所面臨的消納、電價、配套政策等問題亦在顯現(xiàn)。

今年以來，多地均已宣布暫緩或停止分布式光伏項目備案與審批，電網(wǎng)承受能力不足成為痛點，國家能源局電力司司長杜忠明曾表示，分布式光伏問題多發(fā)生在配電網(wǎng)側(cè)，需加強(qiáng)配電網(wǎng)建設(shè)和改造。

“新版管理辦法嚴(yán)格要求大型工商業(yè)分布式的用電模式，對于那些靠全額上網(wǎng)獲得穩(wěn)定收益的項目來說是不小的挑戰(zhàn)。未來電價和市場化交易都不再具備確定性，這將直接影響項目收益率測算。”一位長期關(guān)注光伏產(chǎn)業(yè)的資深分析師向記者表示，“在這種情況下，分布式項目開發(fā)者和投資方會更加謹(jǐn)慎?！?/p>

對于天合光能而言，這正是其分布式板塊面臨的微妙時刻，國內(nèi)政策趨緊、收益模式重塑，企業(yè)原本指望通過分拆獨立拓展分布式業(yè)務(wù)的場景正遭遇政策“攔路虎”。在此格局下，公司選擇終止分拆，正是對環(huán)境變化的回應(yīng)。

“分拆一旦落實，就意味著子公司直接面對資本市場審視，業(yè)績與盈利邏輯需要更高的透明度和獨立性保障?！绷硪幻夥袠I(yè)研究員向記者表示，“2023年初發(fā)布分拆籌劃時，分布式光伏仍享有相對明確的政策利好和盈利預(yù)期。當(dāng)時市場預(yù)期獨立上市可幫助子公司快速融資、強(qiáng)化業(yè)務(wù)獨立性。但近一年半來，組件價格下跌、國際形勢多變、部分優(yōu)勢市場不如預(yù)期穩(wěn)定，這些因素均可能影響分拆上市的價值判斷。維持分布式業(yè)務(wù)在集團(tuán)內(nèi)部，以整體解決方案思路協(xié)同發(fā)展，對穩(wěn)定經(jīng)營與風(fēng)險管控更為有利?！?/p>

“減速入彎”

天合富家暫緩上市的同時，在天合光能整體營收中占比過半的海外市場，其不確定性亦在提升。

11月29日，美國對東南亞光伏企業(yè)“雙反”調(diào)查結(jié)果落定，美國商務(wù)部公布其對東南亞四國（柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南）晶體光伏電池（無論是否組裝成組件）反傾銷稅調(diào)查的初步肯定性裁定：四國反傾銷稅率范圍在0%—271.28%。這意味著，高額關(guān)稅和出口限制讓中國企業(yè)借道東南亞出口美國的路徑大受阻礙。

此外，就在終止分拆天合富家上市的消息發(fā)布前不久，天合光能亦在美國市場進(jìn)行了一項備受市場關(guān)注的資產(chǎn)調(diào)整。

11月7日，特朗普宣布勝選的第二天，天合光能就發(fā)布公告稱，公司全資子公司TSW擬將其在美國的核心資產(chǎn)——即將投產(chǎn)的5GW組件工廠（TUM1）——出售給美股上市公司FREYR，并獲得1億美元現(xiàn)金、面值為1.5億美元的優(yōu)先票據(jù)及約4587.8萬股FREYR普通股（占交易完成后FREYR總股本的約19.08%）。同時，天合光能實控人高紀(jì)凡的配偶吳春艷所控制的Trinaway還將以1475.25萬美元認(rèn)購FREYR定向發(fā)行的1405萬股新股。

據(jù)記者了解，F(xiàn)REYR主營鋰離子電池解決方案及清潔能源解決方案的開發(fā)，業(yè)務(wù)重點集中在美國、挪威等地，其產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于電動汽車、儲能系統(tǒng)，以及海洋和航空等商業(yè)移動領(lǐng)域。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)REYR近兩個財年和2024年上半年均處于虧損狀態(tài)。

TUM1原本是天合光能在美國新建的組件工廠，2023年及2024年前三季度的運營數(shù)據(jù)仍處起步階段，截至2024年9月30日，TUM1凈資產(chǎn)約5億元，公司在11月4日投資者關(guān)系活動公告中曾提及，美國基地預(yù)計于11月初投產(chǎn)，首塊組件即將下線。

在美國基地投產(chǎn)前夕便火速“賣廠”的背后，業(yè)內(nèi)分析認(rèn)為，天合光能此舉與特朗普上臺后美國能源及貿(mào)易政策將面臨的不確定性相關(guān)。上海有色網(wǎng)光伏行業(yè)高級分析師王雯綺曾在11月8日撰文指出，從特朗普過往表態(tài)來看，其對清潔能源的政策支持存在疑問，進(jìn)而影響美國《通脹削減法案》（IRA）中的綠色補(bǔ)貼前景。

“政策方面，IRA政策是主要推動美國新能源發(fā)展的發(fā)動機(jī)，資金給予的補(bǔ)助提高了美國開發(fā)商對于新能源發(fā)電項目的積極性。然而，特朗普整體對IRA、關(guān)稅等態(tài)度都較為消極，曾稱要取消或削減IRA政策下的資金。若IRA補(bǔ)貼取消，美國光伏項目建設(shè)成本將顯著提高，打擊項目開發(fā)商的開發(fā)意愿，從而影響終端裝機(jī)需求，進(jìn)而影響美國本土光伏制造業(yè)和進(jìn)口光伏產(chǎn)品的需求?！蓖貊┚_在文中表示。

在這一背景下，天合光能出售TUM1工廠并入股FREYR，意在為美國市場的潛在政策轉(zhuǎn)向預(yù)留余地。但這種“賣廠”舉動能否真正降低風(fēng)險仍不明朗，交易完成后，天合光能雖可借助FREYR繼續(xù)在美國供應(yīng)本土制造產(chǎn)品，并通過委派高管及董事參與運營，但前景仍存在諸多變數(shù)。

從緊急出售美國新建工廠到終止分拆天合富家上市，天合光能近期的應(yīng)對措施凸顯出其在國內(nèi)外環(huán)境多重擠壓下的進(jìn)退考量。

在11月12日舉辦的天合光能第三季度業(yè)績說明會上，該公司董事長高紀(jì)凡曾表示：“三季度公司業(yè)績出現(xiàn)了下降和虧損，主要系光伏組件產(chǎn)品價格呈現(xiàn)持續(xù)下滑的趨勢。此外，公司的優(yōu)勢市場（美國）和優(yōu)勢板塊（戶用分布式）都面臨極強(qiáng)的外部不確定性，公司的選擇是減速入彎，不去承擔(dān)太多風(fēng)險，所以三季度看到的是公司優(yōu)勢市場階段性減速的狀態(tài)?！?/p>

“至于未來這些風(fēng)險因素如何演變，減速策略是否正確，還需要時間去觀察。但策略絕非一成不變，應(yīng)與行業(yè)變化節(jié)奏相匹配，行業(yè)現(xiàn)處于外部環(huán)境可能快速變化的階段，公司會時刻緊密關(guān)注行業(yè)發(fā)展趨勢，結(jié)合邊際變化做出最優(yōu)的策略調(diào)整，為股東創(chuàng)造最大價值?！备呒o(jì)凡在業(yè)績會中強(qiáng)調(diào)稱。