楊大巍 薛倩/文 2024年這個大選之年，美國進(jìn)入罕見的多事之秋，政治暴力及分裂危機(jī)也達(dá)到了沸點(diǎn)。

八月伊始，華爾街出現(xiàn)一系列劇變，全球金融市場極度震蕩，市場恐慌指數(shù)VIX創(chuàng)疫情后新高。盡管兩周來各大股指收復(fù)大部分損失，憂心忡忡的投資者們?nèi)栽跔幷搸讉€大問題：美國經(jīng)濟(jì)是否出現(xiàn)了危機(jī)？美國經(jīng)濟(jì)是否能夠成功地軟著陸？關(guān)于降息，美聯(lián)儲是否已經(jīng)擱置太久？11月的總統(tǒng)大選是否會影響美聯(lián)儲的決策？

華爾街風(fēng)暴

政治變局令人不安，華爾街8月開始的震蕩則令人心驚。8月2號，周五，股市收盤大幅下跌，納斯達(dá)克綜合指數(shù)陷入回調(diào)區(qū)域。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下跌1.5%，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)收盤下跌1.8%，納斯達(dá)克指數(shù)下跌2.4%。周五下午的交易中，亞馬遜股價一度下跌13%，與此同時，美國華爾街主要銀行的股價大幅下跌，平均跌幅超過6%。

8月5號，周一，股市繼續(xù)暴跌。科技股占比較高的納斯達(dá)克指數(shù)領(lǐng)跌，下跌3.4%。Nvidia（英偉達(dá)）、Meta（臉書母公司）和蘋果的跌幅均一度超過9%。標(biāo)普500指數(shù)中所有行業(yè)板塊均下跌，導(dǎo)致該指數(shù)下跌3%。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)所有30只股票均下跌，藍(lán)籌股指數(shù)下跌1034點(diǎn)。

美股暴跌實(shí)際上始于亞洲。受日元飆升影響，日本日經(jīng)225指數(shù)暴跌12%。這是日經(jīng)指數(shù)自1987年10月20日以來的最大單日百分比跌幅。歷史上的那一天，是美國黑色星期一之后的星期二，當(dāng)天道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌了近23%。多年來，由于日本利率極低，全球投資者紛紛購買美國股票等風(fēng)險較高的資產(chǎn)，并用日元進(jìn)行交易融資，也即所謂的CarryTrade套利交易。日本央行決定加息和美國令人失望的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，加劇了套利交易平倉，進(jìn)而引發(fā)全球股市拋售。一些分析師稱，這些杠桿的規(guī)模高達(dá)10000億美元。

在美國國內(nèi)，7月份就業(yè)增長大幅放緩是驅(qū)使美股動蕩的直接因素。美國勞工部表示，7月招聘人數(shù)放緩至11.4萬，比華爾街幾乎所有人的預(yù)期都要糟糕。失業(yè)率升至4.3%，為近三年來的最高水平。這些數(shù)據(jù)進(jìn)一步證明，原本就已在減弱的勞動力市場實(shí)際上可能正在走向疲軟。隨著失業(yè)率意外上升，所謂的薩姆規(guī)則開始發(fā)揮作用。該規(guī)則以前美聯(lián)儲經(jīng)濟(jì)學(xué)家克勞迪婭·薩姆的名字命名，她成功預(yù)測了自1970年以來的每次經(jīng)濟(jì)衰退。

根據(jù)該指數(shù)，當(dāng)失業(yè)率的3個月移動平均值比12個月低點(diǎn)至少高出半個百分點(diǎn)時，經(jīng)濟(jì)就處于衰退的早期階段。過去3個月，失業(yè)率平均為4.13%，比2023年7月的3.5%高出0.63個百分點(diǎn)，已經(jīng)超過了衰退門檻。另一方面，由于拜登政府的大開邊境，超過1000萬的非法移民涌入美國，這也許導(dǎo)致薩姆規(guī)則夸大了就業(yè)市場的疲軟程度。

美聯(lián)儲的處境

在過去的三年里，美聯(lián)儲一直在試圖維持兩條底線：一是"強(qiáng)有力”地抑制失控的通脹；一是保證美國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)。兩條底線看起來相互掣肘，這也是為什么2024年的前半年，經(jīng)濟(jì)方面令人失望的消息在很大程度上卻被視為股市的利好消息。換句話說，失業(yè)率上升，股市則會上漲。

然而7月最新的勞工報告卻重新恢復(fù)了市場邏輯，即令人失望的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與股市之間的關(guān)系成為正比，經(jīng)濟(jì)方面的壞消息對股市來說就是壞消息。這一變化耐人尋味。雖然從大多數(shù)指標(biāo)來看，勞動力市場仍然相當(dāng)強(qiáng)勁，但實(shí)際上已經(jīng)出現(xiàn)了裂縫的跡象。簡言之，美國的疫情赤字經(jīng)濟(jì)帶來的紅利已經(jīng)漸漸消失，經(jīng)濟(jì)勢頭已成強(qiáng)弩之末，以個體消費(fèi)為主體的美國經(jīng)濟(jì)開始面臨內(nèi)需不足的壓力。

從某種角度來說，疫情以來的高通脹，美聯(lián)儲主席鮑威爾得負(fù)有很大的責(zé)任，甚至有人將其稱之為美聯(lián)儲的“原罪”。當(dāng)年鮑威爾的過渡性通脹（transi－toryinflation）之說，在時間的檢驗(yàn)之中已經(jīng)成為笑話。他的決策錯誤導(dǎo)致了疫情經(jīng)濟(jì)泡沫，這個泡沫經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動基礎(chǔ)就是失去控制的通貨膨脹。隨后，鮑威爾應(yīng)當(dāng)是意識到了自己的決策后果，貨幣政策一下子來了個大轉(zhuǎn)彎，從極度寬松到極度保守，讓人感受到了其把通脹壓制下去的使命感。許多經(jīng)濟(jì)學(xué)者擔(dān)心，鮑威爾這種贖罪情結(jié)會影響他對降息的判斷力。

無論如何，鮑威爾當(dāng)下了決心要把通脹壓制下去，以實(shí)現(xiàn)消費(fèi)者價格指數(shù)2%的目標(biāo)，并且重新建立美聯(lián)儲的權(quán)威及信用?；诖?，鮑威爾認(rèn)為，通脹方面出現(xiàn)更多壞消息的風(fēng)險是更糟糕的風(fēng)險，暫時推遲降息更能恢復(fù)美聯(lián)儲的聲望，也更符合美國的整體利益。

隨著2021年以來通脹率飆升，通脹率近年來成為美聯(lián)儲關(guān)注的焦點(diǎn)，這是可以理解的。從數(shù)字來看，飆漲趨勢已呈下降。6月份的CPI報告顯示，總體CPI年度通脹率為3%，核心通脹率為3.3%。根據(jù)目前的預(yù)測，7月份的通脹報告似乎將維持近幾個月來通脹相對低位數(shù)的趨勢。如果預(yù)測屬實(shí)，美聯(lián)儲則會關(guān)注充分就業(yè)的目標(biāo)。根據(jù)7月份的就業(yè)報告，失業(yè)率已從去年夏天的3.4%的低點(diǎn)穩(wěn)步上升至4.3%。失業(yè)率的上升可能足以減緩經(jīng)濟(jì)增長，也可能足以促使美聯(lián)儲放松目前相對嚴(yán)格的利率立場。因此，通脹可能不再是美聯(lián)儲關(guān)注的關(guān)鍵數(shù)據(jù)。不過從降低通脹和避免衰退的轉(zhuǎn)變中，多次降息是否會再次引發(fā)通脹，通脹是否存在上行風(fēng)險？仍然是美聯(lián)儲內(nèi)在的擔(dān)憂，因?yàn)橥浀姆磸?fù)，最終會讓鮑威爾信譽(yù)掃地，這是他無法接受的結(jié)果。

如果單從通脹率來看，美聯(lián)儲似乎已完成其使命之一：抑制通脹上漲率。然而年度通脹率的概念非常具有欺騙性，它并非反映真實(shí)的物價情況。事實(shí)上價格還在上漲，而與疫情前相比，目前平均價格至少是上漲20%，而主要食品、日用品上漲甚至超過了50%。解決通脹問題的關(guān)鍵是大眾工資增長與通脹率相當(dāng)，另一個條件是足夠長的時間讓大眾逐漸忘掉疫情前的物價。這正如美國1970年代大通脹時期，人們用了十年時間才“消除”通脹。今天的市場動蕩使經(jīng)濟(jì)不確定性成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。雖然數(shù)據(jù)可能顯示通脹等因素正在緩解，但在現(xiàn)實(shí)生活中的經(jīng)濟(jì)體驗(yàn)可能會有所不同。以歷史經(jīng)驗(yàn)來看，短短3年內(nèi)解決通脹，幾乎是不可能的。

疫情以后，鮑威爾及美聯(lián)儲一直重申美國經(jīng)濟(jì)在走向軟著陸：通脹率下降，就業(yè)率保持高位，經(jīng)濟(jì)增長保持穩(wěn)定。事實(shí)上直到最近，美聯(lián)儲依然持有此種觀點(diǎn)。然而過去幾周發(fā)生的事件，削弱了人們對這一前景的信心，并且開始懷疑鮑威爾一直以來的論斷，這迫使美聯(lián)儲不得不關(guān)注經(jīng)濟(jì)衰退的可能性。雖然股市并不代表經(jīng)濟(jì)，但極其動蕩的股市的確會影響消費(fèi)者心理，進(jìn)而間接影響到經(jīng)濟(jì)。華爾街多年以來一直如同一個啼哭小兒（cryingba－by），時刻在啼哭著“威脅”美聯(lián)儲，現(xiàn)在更是如此。與此同時，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家也呼吁美聯(lián)儲迅速地降息，大幅度降息以避免經(jīng)濟(jì)衰退。所以美聯(lián)儲公開市場委員會面臨著越來越大的壓力，要求其在9月份下次會議之前采取緊急非計劃降息措施。

沃頓商學(xué)院教授杰里米·西格爾等人一直在帶頭呼吁這一舉措，這位金融學(xué)教授寫道：“美聯(lián)儲應(yīng)該在會議期間立即降息75個基點(diǎn)，并在9月份的會議上再降息75個基點(diǎn)。”西格爾的理由包括就業(yè)報告不景氣、地緣政治的不確定性以及股票和債券市場的波動。西格爾教授指出，盡管市場出現(xiàn)一定程度的調(diào)整是健康的，因?yàn)檫@可以預(yù)先戳破泡沫，但是短期內(nèi)，“如果美聯(lián)儲不表示將很快做出反應(yīng)，前景將非常不穩(wěn)定”。

經(jīng)濟(jì)衰退的警告在近些年中不時出現(xiàn)，但至今為止尚未真正出現(xiàn)衰退。不過對于安聯(lián)首席經(jīng)濟(jì)顧問穆罕默德·埃爾埃利安來說，這一次的感覺不同。他告訴彭博電視：現(xiàn)在市場在“尖叫”兩件事：經(jīng)濟(jì)增長恐慌和美聯(lián)儲的政策失誤。但埃爾埃利安卻反對美聯(lián)儲安撫市場和緊急降息，因?yàn)榇伺e會向市場傳遞恐慌信號，更將經(jīng)濟(jì)推入衰退。

壓力之下的鮑威爾并沒有讓步，他警告投資者，讓華爾街高興并不是他的職責(zé)。他認(rèn)為那些等待美聯(lián)儲拯救股市的分析師可能要徒勞了。這些分析師們不想看到的是恐慌的多米諾骨牌繼續(xù)倒下，如果美聯(lián)儲緊急降息的可能性不大，他們就會嚴(yán)重依賴9月份降息的預(yù)期。金融市場目前預(yù)計年底前降息幅度將超過100個基點(diǎn)，9月份降息50個基點(diǎn)的可能性很大。降息熱潮再次席卷華爾街，每個人都認(rèn)為降息是靈丹妙藥。

但是降息也可能會讓市場掉進(jìn)另一個陷阱。歷史上看，美聯(lián)儲降息并不總是對股市有利，降息的時間點(diǎn)非常重要，它取決于經(jīng)濟(jì)衰退是否即將到來。GlobalData團(tuán)隊(duì)追蹤了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)從1984年到2019年的表現(xiàn)，包括美聯(lián)儲過去的降息周期。他們發(fā)現(xiàn)，在第一次降息后的幾天里，股市平均上漲。但在第一次降息后的幾周里，當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退時，股市也開始下跌。

芝加哥聯(lián)儲主席奧斯坦·古爾斯比對雅虎財經(jīng)記者分析：美聯(lián)儲的職責(zé)中沒有確保股市滿意的部分。一般來講，應(yīng)該是美聯(lián)儲行動，股市跟隨，必須弄清這個次序。但是處理許多重大經(jīng)濟(jì)危機(jī)時，歷史卻往往向我們展示了一個優(yōu)柔寡斷的美聯(lián)儲，而如今鮑威爾領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲，就是一個政策充滿矛盾的美聯(lián)儲。

影響鮑威爾政策的，其實(shí)還有11月份的美國大選。

經(jīng)濟(jì)問題是美國選民最關(guān)注的問題之一，大選前期的就業(yè)和股市行情，將直接影響選舉結(jié)果。歷史上，總統(tǒng)與美聯(lián)儲的沖突一直存在，雙方皆互不相讓。杜魯門、林登·約翰遜、里根和布什，都與美聯(lián)儲發(fā)生過沖突。杜魯門曾試圖解雇當(dāng)時的美聯(lián)儲主席，但最終以失敗告終?？ㄌ睾屠喜际猜犎蚊缆?lián)儲作出決定，結(jié)果付出了失去連任的昂貴代價。特朗普2018年任命鮑威爾為美聯(lián)儲主席，拜登于2021年重新任命了他。雖然美聯(lián)儲是政府內(nèi)閣之外的獨(dú)立機(jī)構(gòu)，但鮑威爾應(yīng)該會盡量避免影響2024年大選?；邗U威爾低調(diào)及不喜歡對抗的性格，他非?？赡芴^9月，在年底12月降息，除非經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯危機(jī)的跡象。

后疫情時期的特殊經(jīng)濟(jì)

雖然疫情已經(jīng)結(jié)束，但美國經(jīng)濟(jì)仍然受益于疫情期間政府及美聯(lián)儲的大規(guī)模刺激舉措，超過14萬億美元的赤字消費(fèi)，一方面造就了40年來最高的通脹率，另一方面卻也的確幫助民眾渡過財政難關(guān)，刺激經(jīng)濟(jì)，讓美國經(jīng)濟(jì)成為西方國家羨慕的對象。

政府的舉措，使得美國今日債務(wù)躍升至35萬億美元。面對如此巨額債務(wù)，美聯(lián)儲需要引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)回歸正常，同時避免所謂的硬著陸。歷史上美聯(lián)儲在實(shí)現(xiàn)軟著陸方面并沒有很好的記錄，只在1990年代中期實(shí)現(xiàn)過一次。過去的經(jīng)濟(jì)周期狀況表明，美聯(lián)儲將很難實(shí)現(xiàn)降低通脹和保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)之間的微妙平衡。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們正在評估，近期招聘放緩和失業(yè)率上升是邁向衰退的一步，還是短暫的恐慌。大通銀行總裁戴蒙在接受CNBC采訪時說：預(yù)計美國經(jīng)濟(jì)軟著陸的可能性約為35%—40%。他也對通脹率回到2%左右的目標(biāo)持懷疑態(tài)度。

鑒于美國金融市場的大幅震蕩，股市的AI泡沫開始逐漸破裂，許多人傾向于經(jīng)濟(jì)已出現(xiàn)衰退跡象。經(jīng)濟(jì)衰退的開始和結(jié)束，是由美國國家經(jīng)濟(jì)研究局（NBER）負(fù)責(zé)來進(jìn)行正式宣布的。根據(jù)NBER的定義，經(jīng)濟(jì)衰退是指經(jīng)濟(jì)活動的大幅下滑蔓延至整個經(jīng)濟(jì)，持續(xù)數(shù)月以上，通常體現(xiàn)在實(shí)際GDP、實(shí)際收入、就業(yè)、工業(yè)生產(chǎn)和批發(fā)零售額中。

以此定義，顯然美國經(jīng)濟(jì)只有衰退跡象，而尚未進(jìn)入衰退。2024年上半年，美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)表現(xiàn)出韌性。根據(jù)對第二季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長的初步估計，該時期經(jīng)濟(jì)以2.8%的年化率增長。相比之下，第一季度的增長率為1.4%，2023年的增長率為2.5%。第二季度GDP增長反映了消費(fèi)者支出、庫存投資和非住宅固定投資的增長。自2020年因疫情而短暫衰退以來，消費(fèi)者支出一直是經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的最大推動力。第二季度，消費(fèi)者支出為GDP增長貢獻(xiàn)了1.6%。

盡管第二季度GDP趨勢良好，經(jīng)濟(jì)增長放緩的跡象已經(jīng)顯現(xiàn)，6月份采購經(jīng)理人信心指數(shù)較弱，尤其是制造業(yè)。此外，耐用品訂單最近放緩，失業(yè)率呈上升趨勢。在眾多風(fēng)險中，勞工市場的變動實(shí)際上更具威脅性。消費(fèi)者支出約占美國經(jīng)濟(jì)的三分之二。當(dāng)消費(fèi)者支出減少時，企業(yè)可能會受到重大影響，企業(yè)可能會采取措施削減成本，通常是裁員。

目前美國個人信用卡債務(wù)高達(dá)近1.2萬億美元，創(chuàng)歷史紀(jì)錄。根據(jù)美聯(lián)儲，美國家庭在疫情期間積累2.1萬億美元存款，現(xiàn)在已經(jīng)花掉1.8萬億美元。這也解釋了為什么股市如此關(guān)注就業(yè)率指數(shù)，美國中下層收入的民眾唯一支撐消費(fèi)的收入來源便是現(xiàn)有工作，一旦失業(yè)率上升，消費(fèi)即可下降，經(jīng)濟(jì)隨后滑落到衰退的惡性循環(huán)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家南希·拉扎爾表示，中等收入消費(fèi)者的信心“處于衰退區(qū)間。我們甚至開始看到高端消費(fèi)者陷入困境”。對許多美國人來說，對經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)憂和對工作的焦慮，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過對高利息的煩惱。

疫情以后復(fù)工的企業(yè)曾因勞動力短缺而表現(xiàn)得驚慌失措，他們大幅加薪招聘，從而導(dǎo)致物價飆升。另一方面，疫情造成的怠惰使得人們的勞動生產(chǎn)率變得低下，而這又動搖了美國的全球核心競爭力。勞工市場的瘋狂加上AI技術(shù)的完善，必定導(dǎo)致勞動力市場的結(jié)構(gòu)性變化。許多企業(yè)會借此機(jī)會淘汰大量疫情期間雇傭的低效員工，用新型AI技術(shù)替換，其結(jié)果是把美國經(jīng)濟(jì)推入結(jié)構(gòu)性危機(jī)。

美國人普遍的悲觀情緒與經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁的指標(biāo)之間存在著驚人的差距，是后疫情時代經(jīng)濟(jì)的另一個現(xiàn)象?！度A爾街日報》全國民意調(diào)查中心去年的一項(xiàng)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，約78%的美國人表示，他們不相信他們的孩子的生活會比他們自己更好，這是自1990年以來調(diào)查的最高紀(jì)錄。調(diào)查中心的另一項(xiàng)民意調(diào)查發(fā)現(xiàn)，只有36%的人相信美國夢仍然有效，而大約十年前持這種觀點(diǎn)的比例為53%。社會學(xué)家認(rèn)為：悲觀預(yù)期的一個因素是，許多美國人從政治角度看待經(jīng)濟(jì)。當(dāng)他們選擇的政黨入主白宮時，他們的看法會更加樂觀。所以在美國的競選文化中，錢袋并不始終是唯一的標(biāo)準(zhǔn)，人們的價值觀、倫理觀和政治理念也會起到相當(dāng)?shù)淖饔谩?/p>

巴菲特的啟示

如果我們要選取一位智慧、樂觀、自信的金融人士，巴菲特一定會在名單之首。在經(jīng)濟(jì)走向迷茫的時刻，仔細(xì)觀看巴菲特如何操盤，也許是理解美國傳統(tǒng)投資理念的切入點(diǎn)。

巴菲特在今年7月和8月間的舉動是2024年的股市上值得關(guān)注、值得回味的事情。8月5號，美股動蕩，金融和科技股跌幅較大。華爾街注意到，巴菲特持有的伯克希爾公司已出售了約5.1億股蘋果股票，減持了約56%。這使伯克希爾的現(xiàn)金持有量從第一季度末創(chuàng)下的1890億美元的歷史最高紀(jì)錄上升至2780億美元。同時伯克希爾在7月份還拋售了價值約40億美元的美國銀行股票。巴菲特沒有說明他為何要拋售如此大比例的蘋果股份，但可以肯定的是，他在高估值市場中采取了更為防御的立場。伯克希爾在2024年上半年拋售了價值900億美元的股票，其中絕大部分收益來自拋售蘋果股票。當(dāng)巴菲特開始大舉獲利時，股價已經(jīng)從驚人的低價（市盈率為16）漲到了危險的高價（市盈率為32）。與疫情爆發(fā)前相比，蘋果當(dāng)時的股價只有今天股價的三分之一。

巴菲特究竟看到了什么？危機(jī)是否就在眼前？巴菲特曾經(jīng)說過，投資者的明智之舉是“在別人貪婪時恐懼，在別人恐懼時貪婪”。他這次大規(guī)模的減持股票，是恐懼，還是貪婪？

上一次巴菲特持有如此高比例的現(xiàn)金，還要追溯到2005年，而在那之后沒多久，美國就爆發(fā)了最大規(guī)模的一次金融危機(jī)。

巴菲特遵循的一個簡單的投資原則是：任何股票都有一個合理的價值，簡言之別買太貴的股票。而只要能夠做到規(guī)避高估值的股票，就可避開危機(jī)。巴菲特不會去預(yù)測人性，也不會去預(yù)測市場，他的最根本的邏輯，是所有人都理解的常識。后疫情的美國經(jīng)濟(jì)是非正常的經(jīng)濟(jì)，各種市場指數(shù)不合常識，這也是從巴菲特的具體操作來判斷美國經(jīng)濟(jì)走向的新角度。

海明威上個世紀(jì)的一段論述，在今日依然深刻：“對于管理不善的國家來說，第一個靈丹妙藥是貨幣通貨膨脹，第二個靈丹妙藥是戰(zhàn)爭。兩者都會帶來暫時的繁榮，也都會帶來永久的毀滅。但兩者都是政治和經(jīng)濟(jì)投機(jī)者的避難所。”

美國經(jīng)濟(jì)的動蕩與不確定性，正如其政治的動蕩與不確定性，整個世界也是如此。對于民眾來說，這將是一種痛苦的經(jīng)歷。在這個歷史轉(zhuǎn)折點(diǎn)，政治家和各類專家及學(xué)者們，需要具有更多的使命感和歷史智慧，將滿天風(fēng)云化成一個偉大時代的蒼茫背景。